화두는 물가 불안과 선진국 긴축 가속화 경계
현재 금융 시장의 최대 화두는 물가 불안과 이를 잠재우기 위한 선진국 긴축 가속화 경계다. 코로나 이전까지만 하더라도 세계 경제 및 금융시장은 공급과잉으로 비롯된 만성적 저물가(디플레이션)를 걱정했다. 불과 2년 만에 세계경제는 공급 부족에 직면했다. 공급 차질은 고물가를 동반했다. 세계 각국은 근 30년 동안 경험하지 못한 물가 상승에 직면했다. 코로나 충격을 방어하기 위해 통화완화 정책을 공격적으로 시행했던 각국은 긴축으로 급속도로 선회 중이다.
구조적 요인과 순환적 요소로 구분해서 변화 배경 판단
단기간에 변해버린 경제 및 금융환경에 대해 (1) 구조적 요인과 (2) 순환적 요소를 구분해 향후 실물경제 및 금융환경을 조망해 보고자 한다. 먼저, 구조적 측면에서는 경제 이념에서 변화의 이유를 찾아보겠다.
1950년대 이후 세계경제 및 금융환경은 경제 이념에 따라 달라졌다. 1929년 세계 대공황과 1939~1945년 2차 세계대전을 겪으면서 ‘시장’보다 ‘정부’가 주도하는 케인지안 경제사상이 지배한다. 시장 기능이 마비된 가운데 전후 복원 및 냉 전 체제 속에 국가 권한이 강화된 까닭이다. 정부 주도 경제는 시장 효율성 제고를 통한 ‘공급’보다 ‘수요 창출’에 집중해 ‘수요 > 공급’이 나타난다.
1970년대 스태그플레이션 해결을 위해 신자유주의 등장
1970년대 1차, 2차 오일쇼크로 대변된 자원민족주의가 대두되면서 공급 충격이 확대됐다. 케인지안 정책은 수요 창출을 위해 시장 자율성을 억제해 공급을 추가로 위축시켰다. 경기 침체와 물가 불안의 스태그플레이션 현상이 나타났다.
이를 해결하기 위해 신자유주의가 등장했다. 시장 자율성을 보장해 공급 확대를 주장한다. 1980년 중반까지 전환기로 보호무역 기조가 강화됐으나 이후 소련 붕괴(1991년), 중국 WTO 가입(1994년)으로 냉전 시대가 종료돼 세계화 기반이 마련됐다. 자유무역(국제 분업)이 촉진됐으며 감세와 금융규제 완화 등 정부 기능을 최소화하는 움직임이 빨라졌다.
금융위기 시발점으로 신자유주의 한계 봉착
신자유주의는 30년 가까이 세계경제 호황을 이끌었다. 국제 분업화를 토대로 중국, 브라질, 러시아, 인도로 대표된 신흥국 경제가 도약했다. 감세와 규제 완화는 신용 팽창으로 이어지며 선진국의 소비와 신흥국의 투자 확대를 뒷받침했다. 이를 기반으로 2000년대 세계경제는 역사상 가장 빠른 속도로 성장했다. 공급 확대가 수요보다 선행돼 ‘수요 < 공급’의 흐름이 이어졌다.
신용 팽창과 국제 분업화를 토대로 한 신자유주의는 한계에 봉착했다. 2008년 금융위기가 시발점이었다. 금융규제 완화로 가계와 국가 부문의 신용 팽창 문제가 심각했다. 2008년 서브프라임 사태로 선진국 가계는 강제적으로 디레버리징(부채 청산)을 맞이하게 됐다. 선진국 정부 역시 2011~2012년 유럽 재정위기, 미국 신용등급 강등 등 각종 위기에 직면했다.
‘공급이 있는 곳에 시장이 있다’는 신자유주의 법칙은 작동하지 않았다. 공급 확대를 통한 성장에도 불균등한 부의 배분으로 수요가 뒷받침되지 못했다. 선진국 수요 부족으로 저성장 압력에 직면하자 중국은 4조위안 규모의 재정부양책을 통해 투자를 확대했다. 부양책 시행 직후 신흥국 주도로 경제가 반등했다. 다만 공급과 수요 간 엇갈린 흐름이 지속되면서 중장기적으로 공급 과잉을 심화시켜 저성장, 저물가 기조가 고착화됐다.
코로나19까지 발발하며 정부 개입 강조하는 신케인지안 부상
신자유주의는 한계에 봉착했으나 이를 대신할 새로운 경제 이념은 즉각 등장하지 않았다. 그러던 와중 코로나19가 발병했다. 초국가적 재앙에 대응하기 위해 정부 권력이 강화됐다. 정부 개입을 강조하는 신케인지안이 자리잡게 됐다. 정부는 대대적 봉쇄에 나서는 대신 가계와 기업의 구매력과 유동성을 지원하는 대규모 재정 부양책을 실시했다. 경제 봉쇄에도 가계와 기업의 구매력은 오히려 확대 됐다.
경제 블록화와 수요 > 공급 현상 심화
신케인지안의 등장 속에 신자유주의 하에 확대된 세계화와 자유무역은 힘을 잃어갔다. 자국 우선주의 기치 속에 미국과 유럽으로 대표된 해양 세력과 중국, 러시아의 대륙 세력 간 대결 구도가 고착화되며 경제 블록화는 심화됐다. 이는 공급 확대를 제약해 ‘수요 > 공급’ 현상을 심화시키고 있다.
공급 주도 경제학은 공급 확대, 수요 주도 경제학은 수요 증대를 통해 경제 성장 목표
공급 주도 경제학으로 대표되는 신자유주의에서는 공급이 가격 움직임에 비탄력적으로 움직인다고 생각한다. 가격 변화에 따른 신축적인 공급량 변화가 어렵다고 인식 한다. 이 경우 위 그래프에서 알 수 있듯이 총 수요 진작 정책 효과는 제한된다. 정부의 확장 재정과 통화완화 등에 총수요 곡선이 오른쪽으로 움직이더라도 성장률 개선 효과는 적다. 대신 가격 상승 폭은 크다. 즉, 수요 진작책에 따른 성장률 개선 효과보다 물가 상승 부담이 더 크다. 이 때문에 공급 곡선을 늘리는 것을 주 목표로 삼아야 한다는 입장이다.
반면 수요 주의 경제학(케인지안)이 바라보는 경제 세상은 수요가 공급을 창출한다는 입장이다. 생산이 고용 수준에 비례하나 현실경제에서는 실업이 항상 존재 한다. 그렇기 때문에 한 국민경제 내에서 모든 생산자원을 정상적으로 투입 시 얻을 수 있는 국민소득 수준(완전고용국민소득)에 비해 낮은 균형국민소득이 결정된다. 균형국민소득을 완전고용국민소득과 같게 만들기 위해서는 정부 확장 재정 등 대외 정책 효과를 통해 총지출곡선을 위로 끌어올려야된다고 생각한다.
정리하면, 공급 주도 경제학은 공급 확대를 통해, 수요 주의 경제학은 수요 증대를 통한 경제 성장을 목표로 한다.
공급 주도 경제학은 공급 확대를 위한 효율성 강조
공급 주도 경제학은 공급 확대를 위한 효율성을 강조한다. 1980년대 신자유주의가 정착한 이래 금융위기 전까지 효율성을 강조하는 시장 경제질서가 확립됐다. 공급 확대를 뒷받침하기 위해 세계화를 통한 국제 분업 체계가 활성화됐다. 1980 년대 후반 선진국 중심으로 발달된 글로벌 교역은 1994년 중국의 WTO 가입과 동시에 신흥국도 함께 하기 시작했다. 세계 GDP에서 교역이 차지하는 비중은 1980년대 중반 15%에서 2007년 25%를 상회했다.
시장 기능을 원활히 하기 위해 감세와 규제 완화 등도 동반됐다. 기업 유치를 위해 각국은 바닥으로의 경쟁(Race to Bottom)이라 불릴 만큼 법인세 인하 경쟁을 펼쳤다. 세계 법인세 평균 최고세율은 1980년대 40% 중후반에서 낮아져 현재 20% 중반이다. 또한 엄격한 통화정책을 통해 화폐 유통에 따른 시장경제 왜곡을 제한하고자 해 테일러 준칙 등 이론적 금리와 정책금리 간 괴리가 적었다.
수요 주의 경제학은 유효 수요 증대 위한 정책에 초점
수요 주의 경제학이 추구하는 세상은 공급 확대를 위한 효율성보다 유효 수요 증대를 위한 정책에 초점을 둔다.특히 단기 경제 외부 충격이 나타날 경우 이에 대응해 복지 강화 및 정부 주도 투자 등 재정의 적극적 대응을 요구한다. 통화정책 역시 탄력적으로 펼쳐 경기 둔화 차단을 최우선 과제로 삼는다.
이는 2008년 금융위기, 2020년 코로나 위기 직후 확장 재정과 공격적 통화완화 등을 실시하는 데 이론적 기반이 됐다. 특히 신자유주의 하에서의 문제점인 부의 불균형 문제를 적극적으로 해결하고자 한다. 신자유주의 하에 가파른 경제 성장 을 경험했으나 경제 주체별로 부의 불균형이 심화됐다. 선진국보다 신흥국, 가계 보다 기업 등 경제 주체 간의 불균형이 나타났다. 이에 선진국 가계와 정부를 중심으로 부채 문제가 드러났다.
경제주체 내에서의 불균형도 심화됐다. 고소득과 저소득 간, 대기업과 중소기업 간 격차가 확대되면서 경제 성장에도 부의 불균형이 소비 확대를 억제했다. 미국 상위 10%가 전체 가계에서 차지하는 소득 비중은 1980년 34%에서 현재 46% 로 확대됐다. 고소득층에 비해 높은 소비 성향을 지닌 중산층 이하로 소득 분배 가 이뤄지지 않으면서 소비 확대는 제한됐다. 신케인지언은 부의 불균형 해소를 통한 유효 수요 증대도 목표로 했다.
공급 주도 경제는 공급이 선제적으로 증가, 수요 주도는 수요 곡선이 먼저 이동. 성장 결과는 동일하나 수요 주도는 고물가
신자유주의로 대표된 공급 주도 경제와 케인지안으로 대변된 수요 주도 경제의 실물경제를 바라보는 시각에 따라 경제의 핵심 축이 변화될 뿐만 아니라 경제 환경도 차별적이다.
먼저, 공급 주도 경제에서는 공급을 중시한다. 공급이 선제적으로 이뤄지면 수요는 따라올 것이라고 믿는다. 이 경우 총공급 곡선이 선제적으로 먼저 우상향한다. 이에 따라 Q0, P0에 위치한 기존 균형점에서 Q1, P1으로 균형점이 이동한다. 공 급 확대와 함께 성장세가 확대되고 물가는 하락한다. 이후 공급이 수요를 창출한 다는 생각 하에 수요 곡선이 움직인다. 수요의 회복 수준에 따라 균형점은 Q1, P1에서 Q2, P0를 향해 움직인다.
공급 주도 경제는 크게 두 가지 국면으로 구분할 수 있다. 먼저, 공급이 선제적으로 확대돼 성장 확대와 물가 하락이 동반되는 전반부와 그리고 수요 회복 수준에 따라 성장이 추가적으로 개선되고 물가 상승이 이뤄지는 후반부다. 이러한 과정은 실물경제에서 시차 없이 동시에 나타난다. 다만 항상 공급이 수요에 선행 해 움직인다는 점에서 ‘공급 > 수요’의 흐름 속에 저물가 기조가 확립된다.
수요 주도 경제에서는 수요를 중시하기에 총수요 곡선이 선제적으로 움직인다. 기존 균형점인 Q0, P0에서 Q1, P1으로 이동한다. 공급 주도 경제와 달리 수요 주도 경제에서는 우선적으로 성장 확대와 함께 물가 상승을 경험한다. 수요가 공 급을 창출한다는 입장 하에 선제적 고용 확대는 생산 증가로 이어져 총공급 곡 선이 시차를 두고 우상향한다. 공급 회복 속도에 따라 성장 확대와 물가 하락폭이 결정된다.
공급 주도 경제와 수요 주도 경제 모두 성장 결과물은 동일했다. 주요 핵심 요인 이 공급 주도 경제에서는 수요였던 것과 달리 수요 주도 경제에서는 공급으로 바뀌었다. 물가 방향성도 저물가에서 고물가로 차이가 있었다.
시대별 평균 성장률 비슷
공급주도 경제와 수요 주의 경제하에서 경제 핵심 요인 변화와 성장과 물가 경로의 차이점을 짚어봤다. 실증적 증거 역시 이를 뒷받침한다. 1960년대 이후 OECD의 장기 경제성장률을 그려보면 시대별로 유의미한 성장세 차이는 드러나지 않는다. 시대별 평균 성장률은 엇비슷하다.
물가와 금리는 시대별로 차이가 뚜렷하다. 공급 주도 경제가 지배했던 1980년대 부터 2010년대까지는 저물가와 저금리가 고착화됐다. 반면 수요 주의 경제가 지배했던 1960~1980년대에는 물가 불안 속에 금리가 동반 상승했다. 성장과 물가 에 비례한 금리의 경우 변화폭이 큰 물가 흐름에 결정됐기 때문이다.
달러화는 경제 사상의 변화가 과도기에 위치했을 때마다 강세를 보였다. 대표적으로 1980년대 중반, 2000년대, 2010년대 중반 이후다. 1980년대는 정부 주도의 케인지안에서 벗어나 신자유주의가 확립되는 시기였으며 2000년 전후는 신흥국 중심의 글로벌 교역 활성화가 본격화되기 직전이다. 2010년대 중반에는 신자유주의가 한계에 봉착하면서 새로운 성장 전략을 탐색하고 있는 중이다. 과거 달러화 가치는 경제체제가 확립된 이후 안정을 되찾곤 했다.
코로나 이후 신케인지안 부상. 선제적 수요 확충 대비 공급 회복 더뎌 → 물가 부담 증대
코로나 이후 큰 정부로 대변된 신케인지안이 경제 사상으로 자리 잡았다. 수요 확충이 선제적으로 이뤄진 만큼 성장은 개선됐으나 공급 회복이 동반되지 않아 물가 부담이 커진 상황이다. 향후 공급 회복 여부에 따라 성장의 추가적인 개선과 물가 안정 여부가 결정될 전망이다.
문제는 신자유주의 하에서 구축된 경제 질서가 무너지면서 공급 회복이 좀처럼 빠른 시일 내 이뤄지지 못하고 있다. 시장 효율성을 강조하며 나타난 기후, 환경 파괴 등을 보완하고자 ESG 등 환경 보호 움직임이 강화됐다. 세계화 속에 확대 된 자유 무역은 무역 분쟁과 기술 탈취를 경험하며 보호무역주의가 강화됐다. 효율성보다 형평성을 강조하는 과정에서 독과점이 규제되고 최저한세 및 디지털세 등 증세 움직임이 관찰된다. 친기업에서 친가계 성향으로 변모하며 임금 상승과 복지 확대 등 가계 소비 여력은 확충됐으나 생산 원가 상승으로 공급 확대는 제한될 수밖에 없는 상황이다.
수요와 공급의 불균형 심화는 경제 사상의 변화의 과도기적 산물이다. 신자유주의 하에서 자유무역주의 속에 신흥국 중심으로 경제 성장을 이룩했으며 국제 교역 확대 과정에서 부가가치를 높일 수 있는 제조업 신흥국이 원자재 신흥국보다 우위에 섰다. 하지만 지금은 신케인지안주의 하에 수요가 확충된 반면 자국 우선주의로 지역 간 분쟁은 확대되고 있다. 선진국 중심의 글로벌 공급망 재편 속에 지역 블록주의가 강화되며 자유무역주의의 이점을 얻었던 신흥국이 상대적으로 피해를 보고 있다. 고물가 흐름 속에 원자재 신흥국 수혜가 집중되고 있으며 고금리도 동반되고 있다.
경제 사상이 전환되는 가운데 정책 불확실성이 고조되며 신흥국 위험은 심화되고 있다. 달러화 역시 강 달러 압력이 우위에 있으며 그 동안 저물가, 저금리 하에 나타난 ‘금융 > 실물’의 흐름은 고물가, 고금리에 ‘금융 < 실물’로 역전된다.
